股票代币融资
股票代币融资
原文：https://medium.com/hackernoon/equity-token-finance-1eeeb14f20f8
这篇短文是 令牌手册 的一部分。它涵盖了 T4、区块链和 T5 的股票发行。几个因素使得股票代币发行不同于传统的“纸面”股票，也不同于今天的公用事业代币(ico)。请记住，所有股票产品都是证券，必须遵守其发行和注册地的法律，在许多情况下，还必须遵守买方所在地的法律。
感兴趣的读者会喜欢我的一篇相关文章，名为 是聪明法的时候了 。
本文无意对美国或其他司法管辖区管辖证券发行和销售的法律、法规和条例进行详细和详尽的论述。向公众发行和/或出售证券可能会导致重大的刑事和民事责任。在你进行任何象征性的提供之前，咨询法律顾问。目前的供应商名单在最后。
简介 2016 年 9 月，Lykke Corp 在区块链发行了自己的股权作为代币。我没有做过广泛的研究，但我相信这是世界上第一次使用区块链技术的股票发行。我参与了这项工作，为公司筹集了 120 万美元，估值约为 5500 万美元。
一些细节:Lykke 在自己刚刚推出的交易所发行股票彩色硬币(使用比特币区块链)，该产品对公众开放(只要他们使用标准的 KYC 程序注册)，之前的投资者在他们的钱包中收到代币，代币从那时起一直在 Lykke 交易所交易。这家成立一年的公司实际上是在自己的交易所“上市”，所以当他们想筹集更多资金时，他们只需根据市场需求出售自己的股票。在这一初始事件之后，市场将永远决定公司的股权价格和市值。
Lykke 这么早上市的原因之一是，传统的早期投资者不了解我们正在建设的新经济。我在与投资者的无数次会面后看到了这一点——他们看不到新区块链经济的潜力。推出一个开源 ICO，从 token hunters 那里筹集数千万美元，与让你的公司获得资金，从而可以将产品推向市场，这两者之间有着巨大的差距。
在 20|30，我们将通过股权代币销售来解决资金缺口。为了遵守大多数证券法，我们将只向合格/合格投资者(拥有大量资产和收入的人)出售股票代币。在 20|30 ，我们正在计划明年年初我们自己的股票代币发行，我们正在为合格投资者建立我们自己的交易所。在的支柱项目，我们也在建造 ICO 钱包，这将有助于为人们提供一种更安全的方式来购买和储存代币。
股票代币是未来秘密经济的重要组成部分。虽然 ICO 可能是项目融资的正确工具，但它通常是公司融资的错误工具。为什么？因为项目有一个专门的结果或目标，资金用于实现该目标或失败，而公司经常转向，创建新的产品线，跨类别，并可能同时进行几个项目。对于创业公司来说，最好以股权的形式应用风险资本，而不是公用事业代币。这篇文章涵盖了公司将如何做这件事，以及出售后会发生什么。它是为那些没有建立自己的交易所的公司准备的。我将从美国法律的角度来讨论这个问题，以下是几个部分:
- 关于稀释
- 可稀释股票
- 不可稀释股票
- 资产流动性
- 法规遵循
- 登记
- 格式
- 附带赌注
- 限制
- 单一种类的股票
- 投票和控制
- 危险
- 股权象征化:机制
- 内幕交易
- 透明度
- 用代币支付
- 象征性的麻烦
- 象征性治理
- 资源
- 摘要
重要提示:股票代币是证券。这篇文章假设所有的市场参与者都通过了适当的检查，市场也获得了适当的许可。
1 关于稀释 在新公司或项目的正常股权融资中，早期投资者几乎总是被进一步的轮次稀释。当 Lykke 在 2016 年 9 月拥有他们的 ICO 时，该公司的市值约为 5600 万美元。我认为这个价格“太高了”，但是 a)发行成功了，b)我后来意识到这是具有即时流动性的非流动性融资，这值得溢价，c)自发行以来，Lykke 的股价大幅上涨。
在传统的风险融资中，随着新投资者加入并增加资金，早期投资者的股权会被稀释。在 Mark Suster 的这张出色的信息图中，购买了 20%股票的天使投资者，在几轮融资后，以 6%的比例结束，稀释系数为 3.3。实际上，这个系数在 2 到 6 之间。
然后是流动性事件，不是每个人都可以立即出售，否则他们会毁了股价。随着新的投资者进入并取代许多早期投资者，股东们必须在几年的时间里小心谨慎。管理流动性就是设定明确的预期，并根据需求进行销售。
所以有两个阶段:
- 私人“禁闭”阶段
- 公共流动性阶段
在基于令牌的金融中，你不需要有第一阶段。您可以计划以后稀释，也可以将股票设置为不可稀释。如果有一个你的股票可以交易的市场，你可以尽早获得流动性。我将逐一解释。
可稀释股票 在可稀释版本中，你在做大多数公司都会做的事情:他们授权大量股票，但只向公众和其他股东发行一部分。他们留下一些未发行的股票供以后出售。当他们后来出售未发行的股票时，这会稀释所有现有的股东。
要使用智能合约做到这一点，您可以在智能合约中创建 1 亿个令牌，但随后您会声明，其中只有 1000 万个令牌当前代表公司的 100%所有权，而 9000 万个令牌“处于冷藏状态，以供以后使用”这模拟了正常的融资情景，预计未来几轮融资将稀释所有现有股东的股权。
这样做有一个很好的理由——它让各方对公司所处的阶段拥有适当的所有权。当一家公司非常年轻时，天使投资者希望拥有 30%的股份。如果发生了不好的事情，他们可能会得到 30%的钱，甚至更多。在下一轮，天使通常可以选择支付更多的钱来“坚守阵地”，不被稀释。当公司非常成熟的时候，天使投资人不介意拥有少量更有价值的公司。
在这种方法中，你发行 100 个代币，并承诺这 100 个代币将永远代表 100%的股票。如果你卖给某人一个代币，只要她持有，这个人就拥有公司百分之一的股份。使用令牌可以做到这一点。因此，让我们问投资者:“如果你可以在条款清单上勾选一个方框，让你写下你愿意为非歧视支付多少额外费用，会是多少？”
答案是:“不多。”首先，为反稀释条款买单根本不会改变风险。反稀释费实际上是一种保险。它以今天的价格给你你以后想要的东西。所以它应该像保险一样定价——你可能会支付投资的 1%来购买反稀释保险，但你不会支付更多。因此，我相信大部分股权代币销售将会是为了以后可以稀释的股份。
4 流动性 通常，早期投资者在投资后 5-8 年获得流动性。代币市场为投资者提供了早期流动性，这给了投资者一个选择:早点退出或者去 T4 碰碰运气。在我们平台上的股权 ICO 中，我们将要求投资者从首次公开募股之日起持有一年，这 a)符合美国法律，b)对于试图在市场上立足的新公司来说是正确的做法。为早期公司提供资金的是那些了解风险和回报的人，而不是投机者。
然而，一年后，流动性对所有人都是有价值的，这就是我们试图创造的。在一年的时间点上，我想大多数公司将进行第二次发行，筹集更多的资金，然后市场将决定其后的价格。我们希望看到从首次融资后一年到公开市场的全部流动性。这将给我们一个更有效率的新兴市场，并消除大多数中间商。
在 20|30，我们计划在支柱 ICO 平台上提供我们自己的第一轮股权融资，然后帮助公司将他们的股权令牌带到我们的合格投资者市场。
对政府监管机构来说，股票代币是一个新领域。有关股权凭证控制的法律正在发展，但趋势似乎是股权凭证将受到某种形式的政府监管。任何发行股票代币的人都应该了解适用的证券法。
大多数股票代币的发行者会走不记名的路线，避免记名证券的费用和备案要求。近年来，允许无记名证券的例外情况已经大大增加。大多数初创公司会发现，在不遵守注册要求的情况下，从广泛的公众中筹集大量资金是可能的。例如，根据 SEC 法规 A+,发行人最多可以筹集 5000 万美元，但要受到广告、招揽、报告以及投资者性质和数量的限制。
在美国，法规 D，规则 506(b)允许对冲基金和其他私人发行从合格的投资者那里筹集资金，但不做广告。营销只能通过口口相传来完成，这催生了第三方营销人员带投资者共进午餐的整个行业。这包括著名的“认证问卷”，其中投资者只是说他们事实上是被认证的，没有证据。在身份语言中，这是一个自我主权声明。
幸运的是，由于最近的变化，美国公司可以使用法规 D，规则 506(c) ，该规则规定，他们可以为私人交易筹集资金，并做广告，只要他们进一步努力确保投资者使用银行对账单、纳税申报表和其他证据获得认可。在身份世界中，这些被称为证明。对于美国人来说，这可能是筹集几百万美元以上资金的最佳途径。
需要较少资金的发行人现在可以利用《就业法案》众筹部分的其他例外，该部分的合规要求较少。
加拿大的限制与美国非常相似。其他司法管辖区，包括英国、瑞士和新加坡，都有自己的规则——我们计划建立一个资源，让人们可以了解所有这些限制。
一些团体正致力于注册证券代币，包括股票代币，这样它们就可以通过受监管的交易所向公众出售。这实际上像对待上市公司一样对待初创企业。这样合适吗？既然这是我的作文，我就说我觉得不是。这在某些情况下可能行得通，但我不认为注册并遵守上市公司的规则是为初创企业融资的正确方式，因为 90%的初创企业在几年内就消失了。这对收益丰厚的公司的私人股本来说可能是好事，但我不认为注册初创公司股票能恰当地解决普通投资者的风险。
然而，我相信，一旦我们有了合格投资者市场，我们就能够创造“指数”产品，将许多高风险投资组合到一个单一的令牌中，这些产品应该适合公众。我们将致力于注册这些产品并推向市场。
7 种格式 当我使用“股票发行”这个术语时，我指的是今天的交易方式，尽管实际的股票可能并不存在。事实上，有两家公司——Eshares 和 CapShare——为投资者和私人公司记录了资本总额表。但是对于我们的目的来说，这些是等价的。它们是不可交易的。代币将可以交易，并由合法所有者持有，中间没有受益人。
8 边注 由于代币是数字资产，可以质押，通过智能合约管理。我们已经看到期货市场试图在各种代币上市时对其未来价值进行定价。这无疑将是代币经济的一部分。代币可能没有流动性，但你可以购买它的无担保期权或期货，或者抵押你的代币作为抵押品，市场会有自己的发言权。
9 个限制 我们可以明确地看到智能合约中的限制。例如，那些付了钱的人可能比创始人和其他不付钱的人有优先清算权。授权、期权、高水印、棘轮、控制和其他特征可以被构建到智能合约中。但是一旦代币被解除了负担，它就可以交易了。
10 单一种类的股票 在纸面发行中，投资者获得优先股，而创始人和员工获得普通股。后来，在流动性事件之前，优先股转换为普通股。
在代币发行中，所有代币都是相同的“类别”，它们都被锁定(不可交易)一年。投资者获得流动性，而不是清算偏好。仍然可以有限制和优惠，但这些可以(在法律允许的范围内)交易。我们仍然需要更多的交易所来上市更多的代币，但最终应该有一个具有全球流动性的单一市场，这将开辟一系列新的融资可能性。
11 投票和控制 在代币市场，给股东投票权将是一个好主意，这样他们就可以投票来拯救公司，以防需要大幅裁员。令牌持有者将如何投票？在我们的交易所，我们将能够在代币中构建各种投票。在一个完全分散的交易所中，投票会花费一些钱来执行合约，而投票的成本会对结果产生影响。
还有控制权的问题——如果一个实体收购了你 51%的代币，他们能接管你的公司吗？令牌持有者能代替管理层或改变策略吗？几家公司正在开发治理工具，我将在另一篇文章中介绍。
12 个危险 我们知道，大多数创业公司都是以 pivot 为核心的，其中少数甚至存活了下来。一家公司出现“低迷期”或其他不愉快的股东事件并不少见。在下跌周期中，以前的投资者通常被视为二等公民，他们的初始投资减少到面值的几分之一。在大多数情况下，这比必死无疑要好。
过早“公开”还有其他危险。企业家在进行交易和利用资本表进行创新方面的灵活性将会降低。但在未来全球流动性的世界里，行业惯例将会改变。我预计，在早期流动性的世界里，我们会比现在有更大的灵活性。
13 股权令牌化:机制 证券法不允许股票令牌化；当局和监管者认为纸张是最终的“真相”。虽然我希望我们能够在几年内将公共股票令牌化，但目前我们必须依靠使用法律语言将令牌绑定到股票的文件。
发行文件包括股东协议、经营协议(通常包括商业计划)、认购协议和公司章程。在令牌方面，您通常有一份白皮书、条款和条件以及一份智能合同。要对股票进行令牌化，您需要所有这些文档使用相同的语言和概念，将您的股票与您的令牌联系起来。请一位合格的律师，但这里有一些建议:
代币销售没有纸质签名。您的代币购买者通过将他们的钱发送到您的智能合约来同意您文档中的所有内容。从技术上来说，我不确定有哪个国家的法律会承认一份签署的区块链交易是合法签名。许多国家都承认密码和 pin 是合法的签名。下一步是通过立法，规定如果你将钱存入智能合约，智能合约将决定交易的结果。直布罗陀、爱沙尼亚和迪拜等更进步的国家可能会是第一个，但我们会看到他们是否会小步前进或大步迈向“代码即法律”我的猜测是，我们将看到它逐渐发生，这意味着将股权与代币挂钩可能是一项具体的立法。
在 20|30，我们计划创建一套通用的产品文档，并分发给所有人使用。我不能告诉你什么时候，但是如果你想和我们一起工作，请联系我们。
创造太多的代币并把它们“放在架子上”以备将来稀释。我们将尝试为此建立一些最佳实践。
改造现有的限额表涉及通过一项决议，这可能需要绝大多数现有股东修改章程和运营协议的语言。我建议你在转换成代币之前，得到 100%股东的同意。
将股票与代币绑定。在接下来的几年里，公司的财务主管将在一个保险箱中持有所有纸质股票(或在一个数据中心中持有数字股票),公司将在文件中承诺保持股票和代币之间的一对一关系。最终，我们将完全摆脱纸质股票。这只是合同中的语言。SAFT 项目来自协议实验室在硬币清单上成功出售令牌。
整除性。正如我们所见，可分性越强越好。你可能认为没有人需要超过 1/1000 的股票，但市场运作方式不同。有人想买价值 10 以太或价值 100 美元的股票，最终会有几个小数点，这没问题——没有理由不给出 18 个小数的整除。
由于这种高度的可分性，发行股票的数量纯粹是心理上的。你可以把你的股权分成 1 亿或者 100 个代币。如果你分成 100 个代币，它仍然是不可思议的可交易的，因为你可以拥有 0.00000001 个代币。我认为，如果沃伦·巴菲特重新开始，他可能会对他的公司采取这种方法，只发行 100 股股票，并保持简单。但人们也喜欢“收集”股票，用整数来思考，所以你可能会选择 10 万或 10 万。有一个很好的理由不要升得太高——人们在输入数字时会犯错误，在股票交易中一个粗手指的错误可能会代价高昂。犯过一次这样的错误后，我可以说使用人们能在头脑中处理的数字是有帮助的。
14 内幕交易 正如今天使用纸面股权的创业公司不得不注意内幕交易一样，明天基于代币的创业公司将不得不更加小心。当我们增加代币市场的流动性时，我们需要明确的标准来规定内部人士能做什么和不能做什么。一些人可能会获得限制性股票，一家公司可能会冻结一定数量的股票，使其在一段时间内不进入市场，这让市场感到安慰，因为该公司不会试图一次出售太多股票。好消息是——我们可以通过智能合约来做很多事情。
透明性 如果这个市场要成为现实，我们需要像 XBRL 这样的东西——小公司和项目的商业报告标准。ICO Monitor、 Token Filings 以及其他项目将有助于增加必要的透明度。
你可以用股票代币支付员工，但这对他们来说风险很大。员工必须在收到股票的当天为股票指定一个市场价值，并且必须将该金额申报为收入(您将需要当天的汇率，以便可以计算收入)。除非员工能够支付税款并持有代币，否则我建议以现金和少量代币的混合形式支付。
17 代币麻烦 代币持有者丢失钱包私钥怎么办？既然股份由司库保管，她肯定能把它们拿回来——不是吗？如果你的区块链福克斯呢？这些问题表明，在真正的代币经济中，我们半进半出。提前得到答案比以后再想出来要好。
18 将治理符号化 为了节省时间和完成这篇文章，我将把章程、投票、控制、进一步筹资和治理问题推迟到另一篇文章中。仅仅因为你将你的股权令牌化并不意味着你不像在旧世界那样对股东负责。治理将会改变。我期待着尽快写下它将如何改变。
19 资源 从事股权证券化的公司:
- 2030
- 造币清单
- 直布罗陀的秘密港口
- 博学者
- 博学者的核心权益令牌设计
- 直布罗陀证券交易所
- 安全
- 香料。VC
- 老衲
- R-token 白皮书
好文章
丹尼斯·彼得罗维奇 多级硬币
我们将会看到越来越多的股权代币发行。这是一件好事——今天的大多数代币发行可能应该而不是成为我们现在用来筹集资金的公用代币。我们正在尽最大努力，精心打造将代币和股权联系起来的法律语言。我希望，在几年内，发行股票代币的智能合约将直接引用电子监管，帮助我们将代币置于更坚实的法律基础上。最终，所有的证券都可以用代币来代表，或许也应该如此。老话说:先是他们不理你，然后他们嘲笑你，然后他们打你，然后你赢了。
在 20|30，我们致力于为合格投资者和初创企业建立一个真正的代币市场。我们正在建造一台机器，希望能把成千上万的初创企业和项目推向市场。我们需要帮助！如果你想帮助我们创造这个生态系统，无论是买方还是卖方，请联系我。法律专业学生和实习生尤其受欢迎。
感谢证券律师埃里克·利伯曼帮助我写这篇文章。
现在可以回到 令牌手册 。
大卫·西格尔是一位住在伦敦的美国连续创业者。他是 20|30 和支柱项目的首席执行官，这两个项目都有你可能希望订阅的时事通讯。他是《代币手册》和《加密货币泡沫论文》的作者。他的完整简历在 dsiegel.com 的。在 LinkedIn 上联系他。
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